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融資回報(bào)方式范文第1篇

BT模式是一種新興的建設(shè)項(xiàng)目管理模式，與普通的建筑模式有根本上的區(qū)別。它以政府和大型基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目為主，分建設(shè)期，回購(gòu)期，且期限較長(zhǎng)。業(yè)主一般授權(quán)具有經(jīng)濟(jì)實(shí)力或融資能力的建筑企業(yè)進(jìn)行投資、建設(shè)，建設(shè)完成后“交鑰匙”———整體移交給業(yè)主。業(yè)主再進(jìn)行回購(gòu)，在回購(gòu)期由業(yè)主按合同約定支付工程建設(shè)費(fèi)用和融資費(fèi)用。對(duì)于施工企業(yè)來(lái)說(shuō)實(shí)施BT項(xiàng)目帶有一定的投資性質(zhì)，通過(guò)BT項(xiàng)目的建設(shè)獲取投資回報(bào)，同時(shí)也解決了業(yè)主因?yàn)橘Y金短缺而不能實(shí)施工程的難題。

二、施工企業(yè)BT項(xiàng)目會(huì)計(jì)核算的方法

施工企業(yè)在BT項(xiàng)目建設(shè)和合同執(zhí)行過(guò)程中，具有三種職能：項(xiàng)目管理公司、項(xiàng)目投融資者、施工單位。所以其核算的內(nèi)容包括：核算業(yè)主對(duì)BT項(xiàng)目的資金撥付以及資金的投入使用；核算BT項(xiàng)目融資費(fèi)用，整個(gè)項(xiàng)目的投資完成情況；BT項(xiàng)目的建筑工程費(fèi)用，核算工程收入、成本和利潤(rùn)；核算BT項(xiàng)目回購(gòu)價(jià)和投資收益以及收回情況。BT模式下的會(huì)計(jì)核算分為兩種：一種是投資建設(shè)方雖然進(jìn)行投資，但不參與項(xiàng)目的施工建設(shè)，所以工程施工收入和成本不用確認(rèn)，而是按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)—金融工具確認(rèn)和計(jì)量》的原則，根據(jù)合同規(guī)定支付施工過(guò)程中的工程價(jià)款，確認(rèn)金融資產(chǎn)。由于BT項(xiàng)目的建設(shè)周期和回購(gòu)期較長(zhǎng)，一般都超過(guò)1年，且資金量大，所以在建設(shè)期以“長(zhǎng)期應(yīng)收款”科目歸集發(fā)生的投入費(fèi)用，核算實(shí)際發(fā)生的成本和利息。根據(jù)金融資產(chǎn)的“持有至到期投資”的定義，如果項(xiàng)目公司有能力持有至到期且意圖明確，可以在建設(shè)期結(jié)束后，由“長(zhǎng)期應(yīng)收款”科目轉(zhuǎn)入“持有至到期投資”科目進(jìn)行核算。項(xiàng)目公司在回購(gòu)期的持續(xù)期間內(nèi)，把每期收到實(shí)際的回購(gòu)款按其占原全部回購(gòu)款的比例沖減“持有至到期投資”科目，按合同規(guī)定把差額部份計(jì)入“投資收益”科目。另一種是投資建設(shè)方進(jìn)行投資的同時(shí)還參與施工建設(shè)，對(duì)于業(yè)主提供建筑施工服務(wù)，應(yīng)按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第15號(hào)—建造合同》的規(guī)定確認(rèn)合同收入及費(fèi)用。對(duì)發(fā)生的借款利息，應(yīng)按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第17號(hào)—借款費(fèi)用》的規(guī)定，將貸款利息計(jì)入工程總成本。具體會(huì)計(jì)處理如下：

（一）建設(shè)期按實(shí)際發(fā)生的成本借：工程施工貸：銀行存款、應(yīng)付職工薪酬、應(yīng)付賬款等根據(jù)項(xiàng)目管理公司、業(yè)主或監(jiān)理公司的審核的工程進(jìn)度額確認(rèn)收入、成本借：應(yīng)收賬款貸：工程結(jié)算收入借：工程結(jié)算成本貸：工程施工同時(shí)確認(rèn)稅金及附加借：主營(yíng)業(yè)務(wù)稅金及附加貸：應(yīng)交稅金、其他應(yīng)交款在BT項(xiàng)目建設(shè)期間，均重復(fù)上述會(huì)計(jì)處理。

（二）回購(gòu)期BT項(xiàng)目的回購(gòu)款及投資回報(bào)支付方式一般有兩種：一種是等額本金方式；另一種方式是等額本息方式。1.等額本金方式這種方式是指回購(gòu)期內(nèi)每期收到等額的本金，投資收益按照尚未支付的本金余額乘上投資回報(bào)率，所以每期投資回報(bào)不等，本利和也不等。具體步驟：（1）確定建設(shè)期末回購(gòu)的基價(jià)；（2）計(jì)算在確定的償還期內(nèi)每期應(yīng)償還的本金；（3）計(jì)算每期應(yīng)支付的投資回報(bào)=尚未支付的余額×投資回報(bào)率；（4）每期的本利和=每期應(yīng)償還的本金+每期應(yīng)付的投資回報(bào)。2．等額本息方式這種方式是指在項(xiàng)目回購(gòu)期，每期支付的本金和投資回報(bào)之和是相等的，但每期支付的本金數(shù)和投資回報(bào)數(shù)均不相等。具體步驟：（1）確定建設(shè)期末回購(gòu)的基價(jià)；（2）根據(jù)年金現(xiàn)值系數(shù)計(jì)算出每期相等的償還金額；（3）計(jì)算每期應(yīng)支付的投資回報(bào)=尚未支付的余額×投資回報(bào)率；（4）計(jì)算出每期償還的本金=每期相等的償還金額-每期應(yīng)支付的投資回報(bào)。兩種支付方式的不同可以看出：采用等額本息的方式，每期支付的金額相等，但前期支付的本金少，投資回報(bào)多，后期支付的本金多，投資回報(bào)少；采用等額本金的方式，每期償還的本金一樣，但前期支付的投資回報(bào)多，后期相對(duì)較少。

（三）收到合同價(jià)款時(shí)借：銀行存款貸：應(yīng)收賬款。

三、加強(qiáng)施工企業(yè)BT項(xiàng)目財(cái)務(wù)管理的建議

（一）承接BT項(xiàng)目事前應(yīng)做好前期決策的融資準(zhǔn)備和財(cái)務(wù)支持工作在公司經(jīng)營(yíng)部門的協(xié)調(diào)下，各相關(guān)職能部門應(yīng)當(dāng)對(duì)照招標(biāo)文件的要求，對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行綜合分析論證，對(duì)項(xiàng)目的總體風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行預(yù)測(cè)，對(duì)項(xiàng)目業(yè)主的信譽(yù)、財(cái)政狀況進(jìn)行充分調(diào)研，對(duì)項(xiàng)目收益和融資成本進(jìn)行測(cè)算，并對(duì)融資方式和融資方案進(jìn)行選擇，并和貸款銀行進(jìn)行融資洽談，制定積極的財(cái)務(wù)管理制度，創(chuàng)造良好的財(cái)務(wù)環(huán)境，為BT項(xiàng)目提供強(qiáng)有力的財(cái)務(wù)支持。

（二）投標(biāo)報(bào)價(jià)時(shí)要充分考慮資金成本由于BT項(xiàng)目的建設(shè)期和回購(gòu)期較長(zhǎng)，在測(cè)算投標(biāo)報(bào)價(jià)時(shí)，對(duì)融資費(fèi)用及融資風(fēng)險(xiǎn)要考慮充足。如對(duì)融資方案和融資方式的選擇對(duì)融資費(fèi)用的影響、國(guó)家宏觀調(diào)控的貨幣政策對(duì)貸款利率和利息的影響、項(xiàng)目實(shí)施過(guò)程中施工成本的融資成本控制，這些都會(huì)給BT項(xiàng)目的資金成本帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)，所以在資金能夠按期足額取得的條件下，公司才能考慮是否參與BT項(xiàng)目的投招標(biāo)工作，并結(jié)合BT項(xiàng)目的進(jìn)度計(jì)劃和融資情況對(duì)用資計(jì)劃進(jìn)行定量地分析，制定預(yù)算，控制資金成本，滿足施工進(jìn)度需求。

（三）合同簽訂時(shí)要與招標(biāo)文件銜接，確保合同簽約質(zhì)量BT項(xiàng)目的合同中須明確回購(gòu)基準(zhǔn)日、回購(gòu)期數(shù)、回購(gòu)條件和回購(gòu)期資金利率等。對(duì)每期回購(gòu)款的具體支付時(shí)間、履約保證金的退還時(shí)間等同樣須在合同中明確規(guī)定。為確保回購(gòu)資金的按期支付，還可以要求政府或業(yè)主出具項(xiàng)目回購(gòu)承諾函，或以第三方（銀行）的名義提供回購(gòu)擔(dān)保函。

（四）施工階段要加強(qiáng)總體籌劃，提高工程質(zhì)量施工單位要組建BT項(xiàng)目的管理機(jī)構(gòu)，落實(shí)內(nèi)部考核目標(biāo)。編制項(xiàng)目資金的預(yù)算，落實(shí)融資資金到位，并制定科學(xué)的建設(shè)計(jì)劃，按照工程進(jìn)度合理安排資金使用量，控制融資費(fèi)用。同時(shí)定期召開項(xiàng)目分析會(huì)，及時(shí)發(fā)現(xiàn)問(wèn)題，促進(jìn)項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。當(dāng)BT項(xiàng)目完工達(dá)到驗(yàn)收條件，及時(shí)辦理材料調(diào)差、人工單價(jià)、設(shè)計(jì)變更等資金費(fèi)用的調(diào)整工作，及時(shí)清算監(jiān)理費(fèi)用、建設(shè)管理費(fèi)等資金費(fèi)用，項(xiàng)目審計(jì)決算后，與業(yè)主確認(rèn)項(xiàng)目回購(gòu)基價(jià)，計(jì)算確認(rèn)建設(shè)期資金利息。

（五）重視回購(gòu)期的資金收回，確保企業(yè)收益BT項(xiàng)目竣工后，按業(yè)主要求做好項(xiàng)目的移交，配合審計(jì)部門做好審計(jì)工作，業(yè)主按合同約定按時(shí)支付回購(gòu)款，若出現(xiàn)不能按期收回時(shí)，應(yīng)派專人及時(shí)與業(yè)主進(jìn)行溝通談判，及時(shí)解決資金回收問(wèn)題，減少企業(yè)資金額外的融資成本。

四、結(jié)語(yǔ)

融資回報(bào)方式范文第2篇

【關(guān)鍵詞】地鐵，PPP

一、PPP模式的定義

財(cái)政部認(rèn)為PPP是基礎(chǔ)設(shè)施及公共服務(wù)領(lǐng)域建立的一種長(zhǎng)期合作關(guān)系。通常模式是由社會(huì)資本承擔(dān)設(shè)計(jì)、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)、維護(hù)基礎(chǔ)設(shè)施的大部分工作，并通過(guò)“使用者付費(fèi)”及必要的“政府付費(fèi)”獲得合理投資回報(bào)；政府部門負(fù)責(zé)基礎(chǔ)設(shè)施及公共服務(wù)價(jià)格和質(zhì)量監(jiān)管，以保證公共利益最大化。

二、地鐵行業(yè)運(yùn)用PPP考慮的關(guān)鍵要素及政策規(guī)定

筆者認(rèn)為地鐵項(xiàng)目運(yùn)用PPP需要考慮的關(guān)鍵要素包括PPP實(shí)施期限、社會(huì)資本要求的投資回報(bào)、運(yùn)作方式等，財(cái)政部、國(guó)家發(fā)改委等部門的相關(guān)政策對(duì)此有明確限制性規(guī)定。

（一）PPP實(shí)施期限

《基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營(yíng)管理辦法》“第六條 基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營(yíng)期限應(yīng)當(dāng)根據(jù)行業(yè)特點(diǎn)、所提供公共產(chǎn)品或服務(wù)需求、項(xiàng)目生命周期、投資回收期等綜合因素確定，最長(zhǎng)不超過(guò)30年。對(duì)于投資規(guī)模大、回報(bào)周期長(zhǎng)的基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目可以由政府或者其授權(quán)部門與特許經(jīng)營(yíng)者根據(jù)項(xiàng)目實(shí)際情況，約定超過(guò)前款規(guī)定的特許經(jīng)營(yíng)期限。”

《關(guān)于進(jìn)一步做好政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目示范工作的通知》（財(cái)金[2015]57號(hào)）規(guī)定“政府和社會(huì)資本合作期限原則上不低于10年。”

（二）社會(huì)資本投資回報(bào)

《基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營(yíng)管理辦法》“第二十一條 政府可以在特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議中就防止不必要的同類競(jìng)爭(zhēng)性項(xiàng)目建設(shè)、必要合理的財(cái)政補(bǔ)貼、有關(guān)配套公共服務(wù)和基礎(chǔ)設(shè)施的提供等內(nèi)容作出承諾，但不得承諾固定投資回報(bào)和其他法律、行政法規(guī)禁止的事項(xiàng)。”

《關(guān)于在公共服務(wù)領(lǐng)域推廣政府和社會(huì)資本合作模式指導(dǎo)意見的通知》（〔2015〕42號(hào)）規(guī)定“嚴(yán)禁融資平臺(tái)公司通過(guò)保底承諾等方式參與政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目，進(jìn)行變相融資。”

（三）PPP的運(yùn)作方式

《關(guān)于進(jìn)一步做好政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目示范工作的通知》（財(cái)金[2015]57號(hào) ）規(guī)定“嚴(yán)禁通過(guò)保底承諾、回購(gòu)安排、明股實(shí)債等方式進(jìn)行變相融資，將項(xiàng)目包裝成PPP項(xiàng)目。”，同時(shí)規(guī)定 “對(duì)采用建設(shè)-移交（BT）方式的項(xiàng)目，通過(guò)保底承諾、回購(gòu)安排等方式進(jìn)行變相融資的項(xiàng)目，財(cái)政部將不予受理”。

三、地鐵行業(yè)應(yīng)用PPP模式遇到的問(wèn)題

（一）地鐵建設(shè)成本大，對(duì)社會(huì)資本要求高

地鐵建設(shè)成本高，每公里造價(jià)約5至6億元，項(xiàng)目資本金占總投資的30%至40%，建設(shè)期5年左右。按照標(biāo)準(zhǔn)的PPP模式，地鐵項(xiàng)目建設(shè)要求社會(huì)資本在項(xiàng)目建設(shè)期內(nèi)按照建設(shè)進(jìn)度和持股比例及時(shí)足額出資，社會(huì)資本既要在建設(shè)期內(nèi)負(fù)責(zé)項(xiàng)目的招標(biāo)、建設(shè)，又要在運(yùn)營(yíng)期中負(fù)責(zé)運(yùn)營(yíng)、維護(hù)，并且是一種長(zhǎng)期近30年的合作。比如，沈陽(yáng)地鐵四號(hào)線全長(zhǎng)32公里，總投資191億元，項(xiàng)目資本金76.4億元占總投的40%，建設(shè)期5年，若社會(huì)資本持股51%，那么在建設(shè)期內(nèi)需要投資39億元。

滿足上述條件的社會(huì)資本投資者目前來(lái)看只有香港地鐵，首先香港地鐵有資金實(shí)力，其次在地鐵的建設(shè)運(yùn)營(yíng)方面很有經(jīng)驗(yàn)，再次香港地鐵與北京地鐵、杭州地鐵此前有合作的成功案例。目前全國(guó)地鐵都在開展PPP項(xiàng)目合作，有意愿參與地鐵PPP項(xiàng)目的投資者分為兩類，一類為金融資本類投資者，比如建信信托、平安大華、工銀專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃等，另一類為施工企業(yè)類投資者，比如中國(guó)中鐵、中國(guó)鐵建、葛洲壩等。金融資本類投資者只提供資金，因?yàn)樗麄儾痪哂薪ㄔO(shè)運(yùn)營(yíng)的經(jīng)驗(yàn)，施工企業(yè)類投資者不具有地鐵運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)。

（二）社會(huì)資本要求的投資回報(bào)率高

金融資本類投資者要求的股權(quán)投資回報(bào)率在7%至7.5%之間；施工企業(yè)類投資者要求的股權(quán)投資回報(bào)率在8%至10%之間，同時(shí)施工企業(yè)要求擁有地鐵項(xiàng)目工程的總承包權(quán)，即施工企業(yè)的利潤(rùn)點(diǎn)有兩個(gè)，一個(gè)是工程施工利潤(rùn)，另一個(gè)是股權(quán)投資回報(bào)。2015年6月28日人民銀行公布5年以上期限貸款基準(zhǔn)利率為5.4%，因此PPP模式的資金成本遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)的政府投資模式，并且施工企業(yè)類投資者要求的回報(bào)高于金融資本類投資者，這樣增加了地鐵項(xiàng)目的建設(shè)成本。

（三）金融資本類投資者PPP方案實(shí)質(zhì)是融資模式

金融資本投資者的投資期限比較短，包括項(xiàng)目建設(shè)期及股權(quán)回購(gòu)期。以沈陽(yáng)地鐵四號(hào)線為例，金融資本類投資者提出的方案多數(shù)為“5+3”模式（5年建設(shè)期，3年回購(gòu)期）或“5+5”模式（5年建設(shè)期，5年回購(gòu)期）。在建設(shè)期內(nèi)按照投入的資本實(shí)際占用時(shí)間復(fù)利計(jì)算投資回報(bào)，在回購(gòu)期內(nèi)等額本息、等額本金或政府與社會(huì)資本約定的方式逐步回購(gòu)PPP項(xiàng)目公司股權(quán)，最終金融資本投資者退出項(xiàng)目公司。金融資本投資者提供的方案，實(shí)質(zhì)上是一種融資方案，而政府與社會(huì)資本合作模式不僅關(guān)注資產(chǎn)的建設(shè)，還要關(guān)注項(xiàng)目建成后的服務(wù)的提供。

（四）施工企業(yè)類投資者PPP方案綁定施工承包權(quán)

施工企業(yè)類投資者提出的PPP方案中基本都要求擁有項(xiàng)目施工總承包權(quán)。首先項(xiàng)目施工方由PPP項(xiàng)目公司通過(guò)公開招標(biāo)的方式確定，不會(huì)在成立項(xiàng)目公司時(shí)直接確定施工方；其次施工企業(yè)類投資者在扮演社會(huì)資本角色的同時(shí)扮演施工總承包角色會(huì)產(chǎn)生項(xiàng)目建設(shè)成本不可控風(fēng)險(xiǎn)等種種問(wèn)題。

融資回報(bào)方式范文第3篇

[關(guān)鍵詞]上市公司再融資配股增發(fā)可轉(zhuǎn)換債券

一、我國(guó)上市公司再融資現(xiàn)狀

再融資是指上市公司通過(guò)配股、增發(fā)和發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券等方式在證券市場(chǎng)上進(jìn)行的直接融資。2007年，市場(chǎng)將其捧上”天堂”；而進(jìn)入2008年，市場(chǎng)卻將其打至”地獄”。2007年，股指上漲96.66%，而這一年A股再融資卻超過(guò)了2001至2006年六年的總額，高達(dá)3657億元，更有一批公司因再融資而股價(jià)翻倍。但進(jìn)入到2008年，市場(chǎng)的再融資傳聞卻每次都準(zhǔn)確地將股市打入萬(wàn)劫不復(fù)的“地獄”。而不幸被傳聞砸中的上市公司的股價(jià)更是一瀉千里。2008年才過(guò)去了兩個(gè)月，但就已有44家公司提出了再融資預(yù)案，涉及金額近2600億元。行業(yè)研究員對(duì)此表示，再融資是一把雙刃劍。在牛市中，增發(fā)是利好，成為投資者炒作的一個(gè)概念；而在熊市中，由于市場(chǎng)資金面本身就偏緊，如果上市公司頻繁再融資，那么無(wú)異于殺雞取卵。

自20世紀(jì)80年代末,我國(guó)證券市場(chǎng)正式成立后,改制上市成為國(guó)企改革最有效的途徑,證券市場(chǎng)也成為國(guó)有企業(yè)最主要的融資平臺(tái)。但是長(zhǎng)期以來(lái),我國(guó)很多上市公司在強(qiáng)烈的投資擴(kuò)張沖動(dòng)下普遍患上了“資金饑渴癥”,再融資沖動(dòng)心理越來(lái)越強(qiáng),融資數(shù)量也越來(lái)越大,甚至形成了一些公司相互攀比的不正常情況。

二、我國(guó)上市公司再融資存在的問(wèn)題

再融資對(duì)上市公司的發(fā)展起到了較大的推動(dòng)作用，我國(guó)證券市場(chǎng)的再融資功能越來(lái)越受到有關(guān)方面的重視。但是，由于種種原因，上市公司的再融資還存在一些不容忽視的問(wèn)題:

1.融資金額超過(guò)實(shí)際需求

大多數(shù)上市公司通常按照政策所規(guī)定的上限進(jìn)行再融資，而不是根據(jù)投資需求來(lái)測(cè)定融資額。上市公司把能籌集到盡可能多的資金作為選擇再融資方式及制訂發(fā)行方案的重要目標(biāo)，其融資金額往往超過(guò)實(shí)際資金需求，從而造成了募集資金使用效率低下及其他一些問(wèn)題。

2.融資投向具有盲目性和不確定性

長(zhǎng)期以來(lái)，上市公司普遍不注重對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行可行性研究，致使募集資金投向變更頻繁，投資項(xiàng)目的收益低下，拼湊項(xiàng)目圈錢的跡象十分明顯。不少企業(yè)將資金購(gòu)買國(guó)債，或存于銀行，或參與新股配售，有相當(dāng)多的企業(yè)因?yàn)橐M(jìn)行再融資，才不得不將前次募集資金“突擊”使用完畢。由于不能按計(jì)劃完成募資投入，為尋求中短期回報(bào)，上市公司紛紛展開委托理財(cái)業(yè)務(wù)。如此往復(fù)，上市公司通過(guò)再融資不但沒有促進(jìn)企業(yè)的正常發(fā)展，反而造成了資金使用偏離融資目的和低效使用等問(wèn)題。

3.股利分配政策制訂隨意

上市公司沒有制定一個(gè)既保證企業(yè)正常發(fā)展又能給予投資者穩(wěn)定回報(bào)的股利政策，管理層推出股利分配方案的隨意性較強(qiáng)，股利政策制訂沒能結(jié)合上市公司長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略，廣大公眾投資者也沒能通過(guò)股利分配獲得較高的股息回報(bào)。

4.融資效率低下

近年來(lái)，上市公司通過(guò)再融資后效益下降成為上市公司再融資最嚴(yán)重的問(wèn)題。上市公司融資效率低下，業(yè)績(jī)滑波，使得投資者的投資意愿逐步減弱。這一問(wèn)題如果長(zhǎng)期得不到解決，對(duì)上市公司本身及證券市場(chǎng)的發(fā)展都是極為不利的。

三、我國(guó)上市公司再融資存在問(wèn)題的原因分析

1.股權(quán)融資的實(shí)際資金成本較低

由于上市公司的股利分配政策主要由大股東選出的董事會(huì)制定，股利分配政策成為管理層可以隨意調(diào)控的砝碼，相對(duì)于債券融資的利息回報(bào)的硬約束，上市公司的管理層更愿意選擇股利分配的軟約束。這正是造成我國(guó)上市公司偏好股權(quán)融資方式的一個(gè)重要原因。

2.企業(yè)債券市場(chǎng)尚不成熟

就安全性、流通性、收益性三方面綜合而言，投資者并不看好企業(yè)債券，使得這種在西方國(guó)家最重要的一種融資方式在目前中國(guó)的證券市場(chǎng)上尚處于襁褓之中。因此，上市公司只能更多地選擇增發(fā)、配股等股權(quán)融資方式。

3.特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)

從總體上看，國(guó)有股東在上市公司中處于絕對(duì)控股的地位，管理層的決策很大程度上只代表少數(shù)大股東的利益。因此擁有決策權(quán)的大股東進(jìn)行股權(quán)融資的意愿極強(qiáng)。再者，部分上市公司的大股東利用自己的控股地位在再融資后很快推出大比例現(xiàn)金分紅方案，按照其所占股權(quán)比例取走的分紅的大部分。

4.政策的導(dǎo)向作用

在核準(zhǔn)制下，再融資條件更加嚴(yán)格，審核時(shí)間加長(zhǎng)，上市公司希望一次籌集到盡可能多的現(xiàn)金。隨著2001年新股發(fā)行管理辦法的頒布，許多上市公司紛紛推出增發(fā)方案，掀起增發(fā)熱潮。下半年由于市場(chǎng)原因，增發(fā)的核準(zhǔn)難度加大，許多公司又轉(zhuǎn)而采用配股及可轉(zhuǎn)債方式;當(dāng)年可轉(zhuǎn)債發(fā)行辦法出臺(tái)，以及監(jiān)管部門對(duì)券商實(shí)行通道限制制度，可轉(zhuǎn)債不占通道且不受融資間隔不低于一個(gè)會(huì)計(jì)年度的限制，使得眾多公司在下半年推出可轉(zhuǎn)債融資方式。2001年3月頒布的《上市公司發(fā)行新股管理辦法》中將上市公司分紅派息作為再融資時(shí)的重點(diǎn)關(guān)注事項(xiàng)，提出應(yīng)當(dāng)關(guān)注公司上市以來(lái)最近三年歷次分紅派息情況，特別是現(xiàn)金分紅占可分配利潤(rùn)的比例，以及董事會(huì)對(duì)于不分配所陳述的理由，因此大多數(shù)上市公司從2001年度開始大范圍進(jìn)行現(xiàn)金分紅。這些情況說(shuō)明，政策規(guī)定對(duì)再融資起著重要的導(dǎo)向作用。

四、我國(guó)上市公司再融資問(wèn)題對(duì)策

1.加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管，嚴(yán)格規(guī)則制度

美國(guó)股市再融資的條件:美國(guó)上市公司掛牌交易后，要等18年后才有資格進(jìn)行再融資一次，并且，只有投資者持有該公司股票的投資回報(bào)大于其投入的資金，才有資格進(jìn)行再融資。而我國(guó)對(duì)再融資的規(guī)定過(guò)于寬松。以中國(guó)平安為例，它剛剛在去年3月份才完成A股首次公開募股（即IPO），在上市不到一年，在它尚未給投資者帶來(lái)實(shí)質(zhì)性回報(bào)的情況下，就匆忙推出近乎瘋狂的多達(dá)1600億元的再融資計(jì)劃，相當(dāng)于它去年在上海證交所IPO融資規(guī)模（400億元）的四倍！再以浦發(fā)銀行為例。它目前的凈資產(chǎn)只有300多億元，并且其60億元次級(jí)債的再融資剛剛發(fā)行完畢，接著就傳出再融資400億元的計(jì)劃。這種無(wú)節(jié)制的再融資膨脹，正在給股市發(fā)展根基帶來(lái)毀滅性破壞。必須盡快嚴(yán)格規(guī)范上市公司瘋狂的再融資行為，提高再融資的門檻，叫停那些貪婪地失去理性的再融資計(jì)劃，挽救市場(chǎng)的信心，挽救投資者的信心。從上市公司自身的發(fā)展角度來(lái)看，嚴(yán)格限制其再融資對(duì)其長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展也是有益的。如果一個(gè)公司不通過(guò)給投資者帶來(lái)足夠的回報(bào)就可以順利圈錢，他們哪里來(lái)的動(dòng)力去治理好企業(yè)，回報(bào)廣大投資者？現(xiàn)在市場(chǎng)最需要的不是再融資，而是對(duì)劣質(zhì)上市公司的驅(qū)逐。“創(chuàng)造條件讓更多群眾擁有財(cái)產(chǎn)性收入”，是一種莊嚴(yán)的承諾。監(jiān)管層應(yīng)該將它作為座右銘，嚴(yán)格市場(chǎng)監(jiān)管，嚴(yán)格規(guī)則制度。監(jiān)管層不能眼睜睜看著辛辛苦苦推動(dòng)的股權(quán)分置改革成果付之東流。僅就短期而言，對(duì)因再融資導(dǎo)致的信心喪失需盡快挽回。對(duì)于任何上市公司的再融資申請(qǐng)，都應(yīng)追加上時(shí)間限制和對(duì)投資者的回報(bào)這兩大限制性條件。對(duì)于胡攪蠻纏似的再融資鬧劇，必須明確表態(tài)，盡快叫停。上市公司再融資需要把握好市場(chǎng)的”火候”，要考慮市場(chǎng)的承受能力，要顧及廣大投資者利益，否則再融資就很難得到投資者的響應(yīng)和市場(chǎng)的認(rèn)可。

2.規(guī)范上市公司再融資行為

證券監(jiān)管部門要加大監(jiān)管力度，對(duì)上市公司的再融資申請(qǐng)要進(jìn)行嚴(yán)格審查，不僅要看項(xiàng)目是否可行，而且要審查以往再融資資金的使用情況。對(duì)再融資項(xiàng)目進(jìn)行全程監(jiān)管，提高資金使用效率。加強(qiáng)對(duì)資金使用情況的持續(xù)監(jiān)管，提高融資效率，有利于制約大股東盲目融資沖動(dòng)，保護(hù)中小股東權(quán)利。在規(guī)則上要細(xì)化，除明確分紅是再融資前提外，還應(yīng)對(duì)分紅派現(xiàn)率予以明確規(guī)定，然后才能再融資，切實(shí)強(qiáng)化市場(chǎng)的融資秩序。

參考文獻(xiàn):

[1]汪汀汀劉力:中國(guó)股票市場(chǎng)A股增發(fā)折價(jià)研究[J].中國(guó)會(huì)計(jì)評(píng)論，2004，26-28

[2]劉曉春:關(guān)于我國(guó)上市公司再融資問(wèn)題的探討，北方工業(yè)大學(xué)學(xué)報(bào)，2006（12），7～11

[3]丁忠明黃華繼文忠橋王浩:我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)與融資偏好問(wèn)題研究.第一版.北京：中國(guó)金融出版社，2006.173～184

融資回報(bào)方式范文第4篇

關(guān)鍵詞：上市公司；融資成本；融資環(huán)境；負(fù)債結(jié)構(gòu)

一：現(xiàn)階段我國(guó)上市公司的融資現(xiàn)狀分析

1.負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理：

分析債務(wù)結(jié)構(gòu)，主要是研究總負(fù)債和所有者利潤(rùn)與總資產(chǎn)的比例關(guān)系，而總負(fù)債和所有者權(quán)益的比率則是反映了上市公司自有資金的杠桿，即自有資金負(fù)債率=負(fù)債總額/所有者權(quán)益：負(fù)債總額與資產(chǎn)總額的比例則是反映著上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率，一般來(lái)說(shuō)，大多數(shù)發(fā)達(dá)的西方國(guó)家上市公司的平均資產(chǎn)負(fù)債率在50%左右，但在我國(guó)這樣的發(fā)展中的國(guó)家來(lái)說(shuō)，平均資產(chǎn)負(fù)債很高，現(xiàn)階段，一般認(rèn)為我國(guó)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率在75%左右是合理的。但是據(jù)考察我國(guó)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率從2006年到2010年基本處于85%的較高水平，反而企業(yè)資產(chǎn)對(duì)負(fù)債的保障程度是很低的，從債權(quán)人的角度來(lái)看，他們期望資產(chǎn)負(fù)債率越低越好，因此我國(guó)上市公司偏高的資產(chǎn)負(fù)債率一定程度上阻礙了上市公司通過(guò)銀行貸款、發(fā)行公司債券融資。

2股權(quán)融資偏好嚴(yán)重

融資方式的不同產(chǎn)生了差別化的成本，因而發(fā)達(dá)國(guó)家的上市公司選擇融資方式時(shí)都是比較慎重的，往往是根據(jù)成本由低到高的順序進(jìn)行融資，按先選擇內(nèi)部融資，然后是債權(quán)融資，最后面才會(huì)考慮股權(quán)融資的順序來(lái)選擇融資，但是由于我國(guó)的資本市場(chǎng)正處于發(fā)展階段，很不成熟，所以許多投資者過(guò)分重視資本利得而忽視了現(xiàn)金回報(bào)，忽視投資回報(bào)權(quán)利，從而忽視股權(quán)融資的作用，導(dǎo)致了股權(quán)融資的資本成本沒有起到作用，進(jìn)行股權(quán)融資，而投資者不明內(nèi)部操作的事實(shí)，在選擇長(zhǎng)期資本融資方式時(shí)，產(chǎn)生了與西方發(fā)達(dá)國(guó)家不同甚至相反的公司融資偏好。

二、影響我國(guó)上市公司融資的因素

影響上市公司融資方式的因素主要有以下幾方面：

1.相關(guān)政策法規(guī)的影響。在我國(guó)政策法規(guī)對(duì)于上市公司融資有著舉足輕重的影響。國(guó)家的相關(guān)法律法規(guī)及執(zhí)行的相關(guān)部門如中國(guó)證監(jiān)會(huì)，對(duì)政策法規(guī)實(shí)施的松緊力度會(huì)很大程度上影響著上市公司的未來(lái)發(fā)展。

2.融資成本和風(fēng)險(xiǎn)的影響。融資成本和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于上市公司選擇融資方式具有重要影響。因?yàn)閭鶆?wù)是上市公司的借款，所以需要上市公司在未來(lái)某個(gè)特定時(shí)間還本付息，如果未來(lái)公司經(jīng)營(yíng)不善，可能會(huì)引發(fā)嚴(yán)重的財(cái)務(wù)危機(jī)甚至生存危機(jī)。

3.回報(bào)期的影響。上市公司往往其投資的項(xiàng)目產(chǎn)生利潤(rùn)時(shí)間周期比較長(zhǎng)，此時(shí)應(yīng)該選擇不需要定期支付利息的現(xiàn)金支出的的股權(quán)融資，通過(guò)股權(quán)融資，擴(kuò)大股本，增強(qiáng)實(shí)力，實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，如果公司的資金利用效率較低甚至閉置，導(dǎo)致公司收益減少，那么上市公司則會(huì)存在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。另外也會(huì)間接影響著上市公司的再融資能力。這些都會(huì)對(duì)公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展產(chǎn)生不利影響。

4.融資環(huán)境的影響。有力的融資環(huán)境對(duì)于公司的良好成長(zhǎng)有著非常重要的作用，由于公司的目標(biāo)是追求盈利最大化，那么為降低融資直接成本的支付，致使有些上市公司錯(cuò)誤地偏重于股權(quán)融資。因此我國(guó)上市公司流通股股東一味追逐股票差價(jià)而忽視現(xiàn)金回報(bào)，舍本逐末，不堅(jiān)持自己的投資權(quán)益，注重投機(jī)機(jī)會(huì)而輕視投資。導(dǎo)致上市公司的股權(quán)融資成本偏低公司管理者的操作空間很大。這些非常不利于公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

5.公司資信形象的影響。根據(jù)國(guó)內(nèi)外的市場(chǎng)發(fā)展，發(fā)現(xiàn)上市公司在市場(chǎng)中的資信水平和企業(yè)形象很大程度上影響著融資方式的選擇。如果本公司資信水平較高，企業(yè)形象較佳，那么更容易實(shí)現(xiàn)融資，可以選擇的融資方式也會(huì)更多。反之，那些信譽(yù)較差的，企業(yè)形象很差的上市公司，融資會(huì)更加苦難，可選擇的投融資方式也更少。

三：我國(guó)上市公司融資方式的選擇

中小企業(yè)首先要建立比較完善的自身的經(jīng)營(yíng)管理體制，并且努力的增強(qiáng)企業(yè)硬實(shí)力，同時(shí)要更加重視企業(yè)的自身信譽(yù)，通過(guò)健全設(shè)計(jì)會(huì)計(jì)制度等一系列措施向銀行或者借方傳達(dá)自身的低風(fēng)險(xiǎn)性以及良好的信譽(yù)，此外，中小企業(yè)也要努力拓寬融資渠道，比如可以通過(guò)化零為整的方式，利用"組團(tuán)"的形式來(lái)提高自身的抵抗風(fēng)險(xiǎn)能力。中小企業(yè)集合債，或者是以多家中小企業(yè)作為共同債券發(fā)行人，充分利用中小企業(yè)"組團(tuán)"產(chǎn)生的整體信用以及償債能力，可以有效的減小風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率，提高效益，增強(qiáng)自身實(shí)力。還可以通過(guò)融資租賃這種形式，這是因?yàn)槿谫Y租賃對(duì)承租人的資產(chǎn)負(fù)債要求不高，這正好彌補(bǔ)了中小企業(yè)財(cái)務(wù)信息不夠規(guī)范的弊端，可以使中小微企業(yè)能夠更容易獲得融資機(jī)會(huì)，另外融資租賃還兼具稅收優(yōu)惠，融資費(fèi)用低廉等優(yōu)點(diǎn)，不失為小微企業(yè)的福音。中小企業(yè)要充分的規(guī)范資金運(yùn)用，完全使資金來(lái)源與去向透明化，加強(qiáng)責(zé)任機(jī)制，減少因信息不對(duì)稱造成的資金配置高成本，以及資源未能充分利用的無(wú)效率。

我國(guó)上市公司在選擇融資方式時(shí)，應(yīng)該學(xué)習(xí)西方的上市公司多優(yōu)先選擇股權(quán)融資的方式，以此來(lái)努力降低股權(quán)融資的規(guī)模，同時(shí)綜合采用債券融資、租賃融資、銀行貸款等多種融資方式，充分利用融資多元化，減少系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，降低風(fēng)險(xiǎn)損失，促進(jìn)融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。從內(nèi)源融資看，上市公司應(yīng)更加注重內(nèi)部的財(cái)務(wù)管理，積極探索內(nèi)部資金使用的效率與效用，從而提升更多的利潤(rùn)空間；減少存貨與流動(dòng)資本；其次有效運(yùn)作公司內(nèi)部資本，通過(guò)公司閑置資產(chǎn)的變賣來(lái)籌集資金等。內(nèi)源融資由于不需要實(shí)際對(duì)外支付利息，從而可以使的公司的現(xiàn)金流量不會(huì)減少，并且資金來(lái)源于公司內(nèi)部，也不產(chǎn)生融資費(fèi)用，能夠有效降低融資成本。從外源融資看，增加可轉(zhuǎn)換債券的比重，同時(shí)還可以適當(dāng)?shù)倪M(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)融資和存托憑證融資。通過(guò)上述內(nèi)、外源融資的有效結(jié)合，相信可以形成上市公司的籌資組合，從而有效分散風(fēng)險(xiǎn)、降低融資成本。

四：總結(jié)與啟示

在我國(guó)隨著金融體制不斷的完善，市場(chǎng)機(jī)制不斷的健全，資源配置效率的不斷提高，中小企業(yè)在融資問(wèn)題上遇到很多前所未有的考驗(yàn)， 所以此時(shí)此刻更加需要政府能夠出臺(tái)政策積極的引導(dǎo)扶持，商業(yè)銀行能夠針對(duì)性提供融資服務(wù)，但是最為關(guān)鍵的還是中小企業(yè)自身。只有中小企業(yè)自身增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)實(shí)力與信用程度，優(yōu)化其資本結(jié)構(gòu)，才能在現(xiàn)行的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中處于有利的地位，才能夠持續(xù)健康的發(fā)展下去。

參考文獻(xiàn)：

[1]史偉波.我國(guó)滬市上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素實(shí)證分析.消費(fèi)導(dǎo)刊[J].2009/03

融資回報(bào)方式范文第5篇

啟示：出租公寓市場(chǎng)的起點(diǎn)，高租金回報(bào)提供的安全邊際

圖1顯示了歷史上AVB收購(gòu)和自主開發(fā)項(xiàng)目的首年回報(bào)率與綜合融資成本之間的對(duì)比關(guān)系，由圖可見，隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變換，AVB的融資成本、收購(gòu)項(xiàng)目的資本化率和自主開發(fā)項(xiàng)目的首年回報(bào)率也都隨之發(fā)生了較大的波動(dòng)，而這種波動(dòng)變化就決定了不同時(shí)期出租公寓公司的發(fā)展策略。

由圖1可見，在2001年以前，當(dāng)時(shí)的基準(zhǔn)利率較高，而市場(chǎng)對(duì)REITS公司的估值水平則較低，這一時(shí)期，AVB平均的股價(jià)與每股預(yù)期FFO的比值在12倍左右，以期初股價(jià)計(jì)算的股息率則達(dá)到6%，綜合融資成本也在6%左右。但當(dāng)時(shí)的資產(chǎn)價(jià)格較低，物業(yè)交易市場(chǎng)的資本化率普遍在8%以上，高于融資成本，從而形成了并購(gòu)交易的盈利空間。同時(shí)，由于這一時(shí)期的土地價(jià)格、材料價(jià)格和人工成本都相對(duì)便宜，結(jié)果單套公寓平均的開發(fā)成本只有14萬(wàn)美元/套（1996年時(shí)單套公寓平均的開發(fā)成本更低至7.4萬(wàn)美元/套），從而使自主開發(fā)項(xiàng)目的首年回報(bào)率穩(wěn)定在11%左右，較融資成本高出近500個(gè)基點(diǎn)，并推動(dòng)了這一時(shí)期的開發(fā)建設(shè)活動(dòng)。總之，在AVB上市的最初幾年里，低估值下的高租金回報(bào)推動(dòng)了企業(yè)的全面擴(kuò)張，這一時(shí)期，無(wú)論是買資產(chǎn)還是自建資產(chǎn)都能獲得豐厚的回報(bào)。

但2001年以后，受“9.11”事件的影響，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速有所放緩，美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)了寬松的貨幣政策，并由此推動(dòng)了物業(yè)資產(chǎn)價(jià)格的快速上漲，到2003年時(shí)出租公寓市場(chǎng)的資本化率已降至6%左右，2005年進(jìn)一步降至5%以下。受降息的影響，公司的融資成本也在降低，不過(guò)，由于AVB的大部分債務(wù)都是固定利率債務(wù)，所以，融資成本的下降有一定的滯后性，到2007年時(shí)平均的債務(wù)融資成本才從2000年的7%下降到5.7%；與此同時(shí)，股票市場(chǎng)在2003年以后逐步走出了911的陰影，寬松貨幣政策下資本市場(chǎng)的估值大幅飆升，到2007年時(shí)AVB的股價(jià)與每股預(yù)期FFO之比已經(jīng)從2003年的12倍上升到28倍，相應(yīng)的股息率也從最高時(shí)的7.1%下降到2.6%，并使綜合融資成本從2000年6.8%降到了2007年的4.2%，融資成本的降幅終于趕上了資本化率的降幅，但在此前四五年中，物業(yè)交易市場(chǎng)的資本化率一直都低于融資成本，從而大大增加了收購(gòu)行為的財(cái)務(wù)壓力。

不僅物業(yè)資產(chǎn)的價(jià)格在攀升，土地資產(chǎn)的價(jià)格也在快速上漲，到2007年時(shí)公司自主開發(fā)項(xiàng)目的單位土地成本已經(jīng)從2003年的2.9萬(wàn)美元/套上升到6.6萬(wàn)美元/套，竣工物業(yè)的綜合開發(fā)成本則從2000年的14萬(wàn)美元/套上升到2007年的25萬(wàn)美元/套，在建項(xiàng)目的成本更高達(dá)31.7萬(wàn)美元/套，結(jié)果，自主開發(fā)項(xiàng)目的首年回報(bào)率從2001年以前的11%左右下降到2007年的6.3%，期末在建項(xiàng)目的預(yù)期回報(bào)率更降至6%以下，與融資成本的差值（安全邊際）也從2000年的430個(gè)基點(diǎn)下降到2007年底的150個(gè)基點(diǎn)以內(nèi)，這意味著開發(fā)活動(dòng)的收益空間也在消失。

但已經(jīng)習(xí)慣了開發(fā)項(xiàng)目高回報(bào)的AVB在2007年仍進(jìn)一步擴(kuò)大了在建規(guī)模，年底在建項(xiàng)目的計(jì)劃投資額已相當(dāng)于公司投入資本總額的35%，是歷史均值的兩倍；而這些項(xiàng)目大多是在地產(chǎn)泡沫的高峰期獲取的，單套公寓的綜合開發(fā)成本都在30萬(wàn)美元以上，其中2010年竣工項(xiàng)目的單套開發(fā)成本更是達(dá)到36.8萬(wàn)美元/套，較5年前上升了80%，但這期間全部組合的平均租金只上升了20%，可比物業(yè)的租金增幅更低，只有10.8%，結(jié)果，金融危機(jī)期間新建項(xiàng)目的首年回報(bào)率降至5%以下。

而當(dāng)時(shí)公司的債務(wù)融資成本隨基準(zhǔn)利率的下降而降至5.1%，但由于這期間公司的股價(jià)一度大幅下跌70%以上，使股息率從2007年的2.6%迅速攀升到2009年的6%以上，結(jié)果，綜合融資成本在2009年達(dá)到5.5%，已高于自主開發(fā)項(xiàng)目的首年回報(bào)率。為此，在2008-2010年期間，公司清理、放棄了大量待建項(xiàng)目，但為了避免在建項(xiàng)目爛尾，即使投資回報(bào)率已低于資金成本、即使在建項(xiàng)目在短期內(nèi)并不能產(chǎn)生現(xiàn)金回報(bào)，仍頂著高成本的壓力完成了26個(gè)在建項(xiàng)目的開發(fā)工作。

而公司之所以能夠挺過(guò)金融危機(jī)，主要是因?yàn)榍捌诘蛢r(jià)獲取的高回報(bào)資產(chǎn)在危機(jī)期間仍能提供8%以上的凈租金回報(bào)率，即使考慮新建項(xiàng)目的攤薄效應(yīng)，整體的凈租金回報(bào)率仍能維持在6.5%以上，從而幫助公司保住了投資級(jí)評(píng)級(jí)和低融資成本優(yōu)勢(shì)。不過(guò)，在在建項(xiàng)目的拖累下，公司整體的凈租金回報(bào)進(jìn)一步降低，并因此錯(cuò)過(guò)了低谷期的收購(gòu)機(jī)會(huì)――受到金融危機(jī)的影響，物業(yè)資產(chǎn)價(jià)格大跌，2009年時(shí)收購(gòu)市場(chǎng)的資本化率重新回到6%以上，收購(gòu)行為再次變得有利可圖。

而2010年以后，美國(guó)的出租公寓市場(chǎng)進(jìn)入了一個(gè)新階段，由于持續(xù)的低息，到2015年時(shí)AVB的債務(wù)融資成本已降至3.8%；低息下股市的復(fù)蘇也使權(quán)益類REITS公司的股息率一直維持在歷史低位，AVB平均的股息率只有3%，綜合融資成本降至4%以內(nèi)，2015年更是只有3.3%。低息下資產(chǎn)的價(jià)格再次出現(xiàn)大幅飆升，資本化率重新降至5%以內(nèi)，但仍高于融資成本。而自主開發(fā)項(xiàng)目憑借危機(jī)期間低價(jià)收購(gòu)的土地資源，使2011-2013年的開發(fā)成本控制在24萬(wàn)美元/套，自主開發(fā)項(xiàng)目的首年回報(bào)率重新回到7%以上。但隨著后續(xù)土地成本的上升，到2015年時(shí)新竣工項(xiàng)目的開發(fā)成本已回升到31.5萬(wàn)美元/套，首年回報(bào)率降至6.7%；而年底在建項(xiàng)目的開發(fā)成本則達(dá)到35.5萬(wàn)美元/套，預(yù)期的首年回報(bào)率降至6.3%，但即使如此，開發(fā)項(xiàng)目的回報(bào)率仍較融資成本高出近300個(gè)基點(diǎn)。相應(yīng)的，AVB再次進(jìn)入了一個(gè)全面擴(kuò)張期，只是不同于上世紀(jì)90年代以高回報(bào)為主導(dǎo)的那個(gè)擴(kuò)張期，這次低融資成本成為支撐資產(chǎn)擴(kuò)張的核心動(dòng)力。

未來(lái)，隨著融資成本的上升，出租公寓市場(chǎng)將發(fā)生怎樣的變化呢？根據(jù)我們的測(cè)算，當(dāng)可比物業(yè)凈經(jīng)營(yíng)收益的增速維持在4%左右（AVB自2000年以來(lái)的平均增速為2.5%），自主開發(fā)的投資回報(bào)率降至6.3%時(shí)，在當(dāng)前利率水平下，AVB未來(lái)幾年每股凈營(yíng)運(yùn)資金的增速可以保持在6.5%-7.0%之間，其合理估值的股價(jià)與每股預(yù)期FFO之比約為22倍，以預(yù)期股利計(jì)算的股息率在3.4%左右，與當(dāng)前估值水平相當(dāng)。

但當(dāng)債務(wù)融資成本在2015年基礎(chǔ)上上升10%時(shí)，在保持當(dāng)前負(fù)債率的基礎(chǔ)上，每股凈營(yíng)運(yùn)資金的平均增速降低到5.8%；而當(dāng)債務(wù)融資成本在當(dāng)前基礎(chǔ)上提升20%時(shí)，如果股票市場(chǎng)的投資人要求的回報(bào)率不變，則每股凈營(yíng)運(yùn)資金的平均增速將降低到5.3%。但實(shí)際上，由于REITS公司兼具股票和債券的特性，其投資人要求的股息率通常要較10年期國(guó)債收益率高出100-200個(gè)基點(diǎn)，因此，如果基準(zhǔn)利率在當(dāng)前基礎(chǔ)上上升1個(gè)百分點(diǎn)，則投資人要求的股息率將上升到4%以上，資本市場(chǎng)的估值將下降25%左右，并使綜合融資成本上升到4.5%，接近當(dāng)前市場(chǎng)的資本化率，與自主開發(fā)項(xiàng)目首年回報(bào)率的差距縮小到200個(gè)基點(diǎn)以內(nèi)，在這樣的背景下收購(gòu)和新建行為都將減緩，全面擴(kuò)張的黃金期可能由此結(jié)束。

綜上，由圖2可以看出，AVB的成功，在2000年以前主要來(lái)自于低資產(chǎn)價(jià)格和高租金回報(bào)，在2010年以后則主要來(lái)自于低融資成本；而在2001-2010年間，公司經(jīng)歷了資產(chǎn)價(jià)格持續(xù)攀升使資本化率持續(xù)低于融資成本，自主開發(fā)項(xiàng)目的首年回報(bào)率與融資成本的差值也縮小到安全邊際以內(nèi)的階段，更經(jīng)歷了出租率下降、租金負(fù)增長(zhǎng)、資本市場(chǎng)融資大門關(guān)閉的危機(jī)階段。而公司之所以能夠撐過(guò)危機(jī)，主要應(yīng)歸功于前期低價(jià)獲取的高回報(bào)資產(chǎn)，這些物業(yè)資產(chǎn)在危機(jī)期間仍能貢獻(xiàn)8%以上的凈租金回報(bào)率，從而使公司在危機(jī)期間仍能覆蓋融資成本并保持正的現(xiàn)金流。因此，從某種意義上說(shuō)，AVB的成功在于它的起點(diǎn)是一個(gè)低資產(chǎn)價(jià)格、高租金回報(bào)的時(shí)代。

反之，如果公司的起點(diǎn)是一個(gè)低融資成本，但高估值的時(shí)代，比如當(dāng)前美國(guó)的市場(chǎng)環(huán)境，那么，即使在2015年3.3%的融資成本和6.3%的開發(fā)回報(bào)率下，當(dāng)在建項(xiàng)目的投資額占到投入資本總額的30%時(shí)，實(shí)際的現(xiàn)金回報(bào)率只有4.4%（在建項(xiàng)目在短期內(nèi)并不能創(chuàng)造現(xiàn)金回報(bào)，所以，在建及待建投資越大，公司整體的凈租金回報(bào)率就被攤薄得越低），此時(shí)如果進(jìn)入升息周期，企業(yè)將面臨現(xiàn)金回報(bào)不足以覆蓋融資成本的壓力；即使債務(wù)融資成本在短期內(nèi)不出現(xiàn)大幅攀升，只要股價(jià)下跌30%，融資成本就將上升到4%以上，接近投資回報(bào)。而如果開發(fā)回報(bào)率進(jìn)一步降低，與融資成本的差值縮小到150個(gè)基點(diǎn)，即4.8%時(shí)，則當(dāng)在建項(xiàng)目的投資額占到投入資本總額的30%時(shí)，實(shí)際的現(xiàn)金回報(bào)被攤薄到3.4%，與融資成本相當(dāng)，此時(shí)，公司經(jīng)不起任何形式的融資成本上升或租金收益降低的沖擊。

從以上分析不難看出，對(duì)于出租公寓公司來(lái)說(shuō)，與融資成本相比，一個(gè)足夠高的凈租金回報(bào)率更為重要，因?yàn)椋谫Y成本的變化可以很快，尤其是股權(quán)融資成本，受到市場(chǎng)預(yù)期的影響并不穩(wěn)定；但低價(jià)資產(chǎn)所形成的高租金回報(bào)率卻具有持久的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，可以幫助企業(yè)抵御危機(jī)的沖擊。

對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的啟示

與美國(guó)的出租公寓市場(chǎng)相比，中國(guó)的出租公寓市場(chǎng)面臨著更多的問(wèn)題，因?yàn)槲覀兗葲]有低融資成本的優(yōu)勢(shì)，也沒有高租金回報(bào)的優(yōu)勢(shì)，在過(guò)去10年中，中國(guó)的出租公寓市場(chǎng)一直處在一個(gè)凈租金回報(bào)低于融資成本的時(shí)代，即，“資本化率

不過(guò)，近年來(lái)，一些物業(yè)中介公司開始通過(guò)向物業(yè)持有人長(zhǎng)租公寓再將其對(duì)外轉(zhuǎn)租的方式開拓出租公寓市場(chǎng)，由于中國(guó)公寓市場(chǎng)的租金回報(bào)率一直較低，所以，這種長(zhǎng)期包租的方式能夠在一定程度上降低初始階段的投資成本，改善租金回報(bào)低于資金成本的困境，尤其是當(dāng)長(zhǎng)租的租金不需要一次性全額支付或全額支付后的租金水平很低時(shí)，將使以“初始租金+改善性資本支出”為投資成本的資本化率大幅提高，而當(dāng)資本化率高于融資成本時(shí)，以公司化運(yùn)營(yíng)的出租公寓模式將能夠真正成立。