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一、場(chǎng)外市場(chǎng)是國(guó)債市場(chǎng)的一個(gè)重要層次

1.場(chǎng)外市場(chǎng)的概念

場(chǎng)外市場(chǎng)又稱(chēng)柜臺(tái)交易市場(chǎng)，或店頭市場(chǎng)，是相對(duì)于場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)（交易所）而言的。由于證券交易所中的交易是在證券交易所的交易大廳這一“場(chǎng)內(nèi)”完成的，人們習(xí)慣把交易所交易稱(chēng)為場(chǎng)內(nèi)交易。相反，人們把在證券交易所交易大廳以外完成的交易稱(chēng)為場(chǎng)外交易。相對(duì)于場(chǎng)內(nèi)交易而言，場(chǎng)外交易具有以下幾個(gè)特點(diǎn)：

第一，場(chǎng)外交易不是通過(guò)集中的交易場(chǎng)所進(jìn)行，是通過(guò)面對(duì)面，或通過(guò)電話、電傳，或通過(guò)經(jīng)紀(jì)人的中介分散地達(dá)成的交易。而場(chǎng)內(nèi)交易是在交易所的交易大廳內(nèi)集中交易的。

第二，場(chǎng)外交易不是以自動(dòng)撮合的方式成交。而交易所采用集中競(jìng)價(jià)、自動(dòng)撮合的方式成交。

第三，場(chǎng)外交易在交易前知道交易的對(duì)方。而交易所的交易不知道交易對(duì)方是誰(shuí)，在交割和精算時(shí)，交易所作為交易的對(duì)方出現(xiàn)。當(dāng)投資者購(gòu)買(mǎi)證券時(shí)，交易所作為賣(mài)方出現(xiàn)；當(dāng)投資者賣(mài)出證券時(shí)，交易所又充當(dāng)買(mǎi)方出現(xiàn)。

第四，場(chǎng)外交易的雙方可以就交易條件進(jìn)行討價(jià)還價(jià)。進(jìn)行證券場(chǎng)外交易時(shí)，交易雙方可以就交易價(jià)格、交割時(shí)間、付款時(shí)間等交易條件進(jìn)行討價(jià)還價(jià)。而進(jìn)行場(chǎng)內(nèi)交易時(shí)，交易雙方發(fā)出的交易指令一般不能更改，交易雙方更不能進(jìn)行討價(jià)還價(jià)。

隨著電子計(jì)算機(jī)技術(shù)的推廣和應(yīng)用，場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)和場(chǎng)外市場(chǎng)都發(fā)生了較大的變化。在場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)方面，無(wú)形席位的開(kāi)通，投資者的買(mǎi)賣(mài)指令能夠直接進(jìn)入交易所的電腦主機(jī)，使傳統(tǒng)的交易大廳和“紅馬甲”已發(fā)生了變化。在場(chǎng)外市場(chǎng)方面，場(chǎng)外交易自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)的建立，使場(chǎng)外市場(chǎng)發(fā)生了飛速的發(fā)展，場(chǎng)外交易成交額已有超過(guò)證券交易所交易額之勢(shì)。在美國(guó)、法國(guó)、日本等國(guó)，每年都有眾多的投資者和券商認(rèn)證券交易所退出，進(jìn)行場(chǎng)外交易。如美國(guó)NASDAQ（全美證券商自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)）的交易額已超過(guò)倫敦和東京兩家證券交易所，成為僅次于紐約證券交易所的世界第二大證券市場(chǎng)。

自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)雖然把分散的投資者集中起來(lái)，但其交易機(jī)制仍不同于交易所的交易。自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)只提供證券的報(bào)價(jià)，并不從事實(shí)際的證券交易，客戶(hù)通過(guò)計(jì)算機(jī)終端取得交易的信息，然后用電話通知在不同地方的交易商協(xié)會(huì)會(huì)員公司進(jìn)行有關(guān)交易。因此，自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)仍屬于場(chǎng)外市場(chǎng)的范疇，實(shí)際上是典型的現(xiàn)代意義的場(chǎng)外市場(chǎng)。

2.國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)是國(guó)債市場(chǎng)的一個(gè)重要層次

國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)是國(guó)債市場(chǎng)的一個(gè)重要層次。從發(fā)達(dá)國(guó)家的國(guó)債市場(chǎng)情況來(lái)看，國(guó)債交易的絕大部分是在場(chǎng)外進(jìn)行交易的。例如，美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)是世界上最大的國(guó)債市場(chǎng)，其二級(jí)市場(chǎng)交易量的99％是通過(guò)場(chǎng)外實(shí)現(xiàn)的。日本國(guó)債市場(chǎng)規(guī)模僅次于美國(guó)，1994年度，日本場(chǎng)外市場(chǎng)交易額為3250萬(wàn)億日元，占日本國(guó)內(nèi)國(guó)債交易的99％。德國(guó)的國(guó)債市場(chǎng)規(guī)模僅次于美國(guó)和日本，近幾年來(lái)，其場(chǎng)外市場(chǎng)的成交額占全部成交額的85——91％。

發(fā)達(dá)國(guó)家國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)發(fā)展如此迅速的原因主要有以下幾個(gè)方面：

第一，國(guó)債交易適合場(chǎng)外交易。由于國(guó)債品種多，財(cái)政部每周都發(fā)行，因此品種數(shù)以萬(wàn)計(jì)，如此眾多的國(guó)債不可能都安排在交易所上市交易。

第二，國(guó)債大都被機(jī)構(gòu)投資人持有，這些機(jī)構(gòu)投資人包括商業(yè)銀行、證券商、投資基金、養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)基金等，機(jī)構(gòu)投資人之間的交易量一般比較大，而且品種比較雜，采用場(chǎng)外交易更方便，交易成本也更低，適合機(jī)構(gòu)投資人進(jìn)行大宗交易。

第三，建立了完善的同業(yè)經(jīng)紀(jì)人制度和報(bào)價(jià)信息系統(tǒng)。經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的發(fā)展和競(jìng)爭(zhēng)，發(fā)達(dá)國(guó)家都建立了一支完備的同業(yè)經(jīng)紀(jì)人隊(duì)伍，并且提供完善的報(bào)價(jià)信息服務(wù)，同業(yè)經(jīng)紀(jì)人是發(fā)達(dá)國(guó)家國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)迅速發(fā)展的重要力量。

第四，建立了統(tǒng)一的托管清算體系。如美國(guó)的場(chǎng)外交易都是通過(guò)聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行交換系統(tǒng)（FEDWIRE）辦理托管，由政府債券結(jié)算公司（GSCC）辦理清算。德國(guó)的國(guó)債交易，無(wú)論場(chǎng)內(nèi)和場(chǎng)外，都是通過(guò)德國(guó)中央證券托管公司（DKV）進(jìn)行托管和清算。

國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)包括兩個(gè)層次的內(nèi)容。第一個(gè)層次是同業(yè)場(chǎng)外市場(chǎng)，是金融機(jī)構(gòu)相互之間的市場(chǎng)。這個(gè)市場(chǎng)一般是一級(jí)自營(yíng)商（或一級(jí)交易商）之間的市場(chǎng)，其特點(diǎn)是：（1）以一級(jí)自營(yíng)商為主體。（2）是政府債券發(fā)行的主渠道，一級(jí)自營(yíng)商直接參加政府債券的招標(biāo)發(fā)行、認(rèn)購(gòu)或認(rèn)購(gòu)發(fā)行大部分或絕大部分份額。（3）是交易市場(chǎng)的核心部分，帶有“批發(fā)”市場(chǎng)的性質(zhì)，交易量極大，因而市場(chǎng)狀況對(duì)整個(gè)國(guó)債具有重要的影響，其價(jià)格水平反映市場(chǎng)的基本走向。（4）對(duì)央行進(jìn)行公開(kāi)市場(chǎng)操作發(fā)揮作用。同業(yè)場(chǎng)外市場(chǎng)不僅是央行了解貨幣市場(chǎng)的指示器作用，而且央行公開(kāi)市場(chǎng)操作是通過(guò)與一級(jí)交易商進(jìn)行的。

國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)的第二個(gè)層次是非同業(yè)場(chǎng)外市場(chǎng)，是金融機(jī)構(gòu)對(duì)大眾投資者的交易市場(chǎng)。這一市場(chǎng)的參加者有私人投資人和機(jī)構(gòu)投資人。以政府債券交易商和經(jīng)紀(jì)商作為中介進(jìn)行柜臺(tái)交易，政府債券交易商主要是一級(jí)交易商，在這個(gè)市場(chǎng)上承擔(dān)做市商的職能。相對(duì)于證券交易所的集中交易而言，這種交易方式靈活方便，投資人隨時(shí)可通過(guò)交易商或經(jīng)紀(jì)商成交，不受固定時(shí)間、地點(diǎn)的限制；交易成本低，不需要付傭金和手續(xù)費(fèi)，交易商只是靠賺取買(mǎi)賣(mài)差價(jià)。從發(fā)達(dá)國(guó)家的情況來(lái)看，國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)主要是第一個(gè)層次的市場(chǎng)，因?yàn)閲?guó)債絕大部分持有在機(jī)構(gòu)投資人的手中，個(gè)人投資者通過(guò)間接的途徑進(jìn)入國(guó)債市場(chǎng)，如購(gòu)買(mǎi)投資基金、購(gòu)買(mǎi)保險(xiǎn)、購(gòu)買(mǎi)儲(chǔ)蓄等。

二、發(fā)展我國(guó)國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)的必要性

1.我國(guó)國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)現(xiàn)狀分析

從我國(guó)國(guó)債流通市場(chǎng)的發(fā)展歷史來(lái)看，國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)的出現(xiàn)要早于場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)。我國(guó)國(guó)債流通市場(chǎng)是從場(chǎng)外市場(chǎng)開(kāi)始的。1988年初，國(guó)家在7個(gè)城市進(jìn)行國(guó)債流通轉(zhuǎn)讓的試點(diǎn)。同年6月，又批準(zhǔn)了54個(gè)大中城市進(jìn)行國(guó)債流通轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)工作。而場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)的出現(xiàn)，則始于1990年上海證券交易所的開(kāi)業(yè)，隨后，深圳證券交易所、聯(lián)辦自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)及地方性證券交易中心也陸續(xù)開(kāi)通。經(jīng)過(guò)近幾年的發(fā)展，我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)發(fā)生了巨大變化。場(chǎng)外市場(chǎng)發(fā)展與整個(gè)國(guó)債市場(chǎng)的發(fā)展不相適應(yīng)，主要存在以下問(wèn)題：

（1）場(chǎng)外市場(chǎng)發(fā)展緩慢。近幾年來(lái)，我國(guó)國(guó)債場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)獲得長(zhǎng)足的發(fā)展，交易活躍，交易量占總交易量的95％以上，而場(chǎng)外市場(chǎng)則不斷萎縮，演變到目前交易量微不足道的局面。

（2）場(chǎng)外交易場(chǎng)內(nèi)化。自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)和地方證券交易中心本來(lái)是設(shè)計(jì)按場(chǎng)外市場(chǎng)運(yùn)作，但實(shí)際上是按交易所機(jī)制進(jìn)行運(yùn)作的，成為變相的證券交易所。由于這些交易場(chǎng)所缺乏全國(guó)統(tǒng)一的托管、清算、結(jié)算系統(tǒng)，各自為政，形成一套自己的交易、保管、清算、結(jié)算制度。加之這些交易中心為了加強(qiáng)自身市場(chǎng)吸引力，擴(kuò)大信用交易比例，透支券款司空見(jiàn)慣，從而導(dǎo)致這些交易場(chǎng)所出現(xiàn)目前的資金拖欠、三角債、現(xiàn)券根本無(wú)從清償?shù)葐?wèn)題，使國(guó)債信譽(yù)受到影響。

（1）柜臺(tái)交易不規(guī)范，沒(méi)有形成統(tǒng)一的市場(chǎng)。我國(guó)場(chǎng)外交易是從財(cái)政證券機(jī)構(gòu)及非銀行金融機(jī)構(gòu)開(kāi)設(shè)的柜臺(tái)交易市場(chǎng)開(kāi)始的。目前的柜臺(tái)市場(chǎng)上的國(guó)債交易有行無(wú)市，各地牌價(jià)差距較大，買(mǎi)賣(mài)差價(jià)較大，流動(dòng)性較差，交易規(guī)模占可流通總值極小。

（4）同業(yè)場(chǎng)外市場(chǎng)不講信譽(yù)，賣(mài)空現(xiàn)象十分嚴(yán)重。在全國(guó)自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)及地方證券交易中心陷入債務(wù)困境的同時(shí)，國(guó)債同業(yè)場(chǎng)外市場(chǎng)到期債務(wù)和國(guó)債的清算或交割也陷入了危機(jī)，代保管的證券到期不能兌取，到期的回購(gòu)不能清算等，加之目前又沒(méi)有相關(guān)的法律法規(guī)，甚至訴之于法院時(shí)都難以了斷，這些使得目前券商進(jìn)行場(chǎng)外交易時(shí)擔(dān)心上當(dāng)受騙。

2.發(fā)展國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)的必要性

（1）發(fā)展國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)是我國(guó)國(guó)債規(guī)模不斷擴(kuò)大和品種不斷增加的需要。1996年我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)有較快的發(fā)展，共發(fā)行各類(lèi)不同期限、不同付息方式的國(guó)債2000多億元；無(wú)論在發(fā)行方式、利率設(shè)計(jì)、品種設(shè)計(jì)方面均有較大的突破，基本滿足了國(guó)家財(cái)政的需要，宏觀調(diào)控作用也得到了加強(qiáng)。今后，我國(guó)國(guó)債規(guī)模將會(huì)繼續(xù)增加，為了滿足財(cái)政對(duì)資金的需要，發(fā)行頻率加快，發(fā)行周期縮短，市場(chǎng)中不同付息方式、不同剩余期限的國(guó)債難以數(shù)計(jì)，交易所難以容納如此品種繁多的國(guó)債上市交易，因此場(chǎng)外市場(chǎng)將是必然的選擇。

（2）發(fā)展國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)是國(guó)家進(jìn)行宏觀調(diào)控的需要。我國(guó)已經(jīng)開(kāi)始利用公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)控，但目前仍受到很大的限制。原因除短期國(guó)債規(guī)模等限制外，我國(guó)沒(méi)有發(fā)達(dá)的場(chǎng)外市場(chǎng)也是重要的原因之一。因?yàn)檠胄虚_(kāi)展公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作時(shí)吞吐國(guó)債的數(shù)量相當(dāng)大，通過(guò)交易所集中競(jìng)價(jià)、撮合成交不現(xiàn)實(shí)，通過(guò)建立場(chǎng)外交易市場(chǎng)可以解決這個(gè)問(wèn)題。

（3）發(fā)展國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)是提高國(guó)債流動(dòng)性的需要。目前我國(guó)國(guó)債的二級(jí)交易市場(chǎng)基本限于證券交易所中，其中上海證券交易所在國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)交易中居主導(dǎo)地位，占上市流動(dòng)量的90％以上。市場(chǎng)容量的限制使交易所內(nèi)交易相當(dāng)活躍，流動(dòng)性很高，投機(jī)性交易也相對(duì)增加。如696券剛上市時(shí)價(jià)格曾漲至127元，而1996年年末最低曾跌至113元。與此同時(shí)，我國(guó)國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)運(yùn)行不規(guī)范，交易額占流通規(guī)模板小，這種流動(dòng)性的差異形成鮮明的對(duì)比，對(duì)國(guó)債市場(chǎng)價(jià)格的形成帶來(lái)不利的影響，難以形成真正意義上的均衡利率。

（4）發(fā)展國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)是滿足不同層次投資者的需要。1996年我國(guó)國(guó)債大都采用了無(wú)紙化方式，進(jìn)行招標(biāo)發(fā)行。這種發(fā)行方式降低了國(guó)債發(fā)行成本，提高了發(fā)行效率。但由此帶來(lái)了老百姓個(gè)人買(mǎi)券難的問(wèn)題，造成了一定程度上的不公平。由于無(wú)紙化國(guó)債是通過(guò)交易所進(jìn)行的，投資者必須開(kāi)立一級(jí)證券帳戶(hù)才能購(gòu)買(mǎi)，這也限制了相當(dāng)部分投資者進(jìn)入市場(chǎng)，而另一方面機(jī)構(gòu)投資者利用其優(yōu)勢(shì)，獲得大部分國(guó)債，對(duì)搶手的國(guó)債出現(xiàn)惜售的現(xiàn)象，這種狀況對(duì)國(guó)債發(fā)行帶來(lái)不利影響。發(fā)展場(chǎng)外市場(chǎng)可使廣大居民個(gè)人能夠方便地投資國(guó)債。

發(fā)展場(chǎng)外市場(chǎng)也可以滿足商業(yè)銀行投資國(guó)債的需要。商業(yè)銀行投資國(guó)債的主要目的是進(jìn)行資金頭寸調(diào)節(jié)，其交易量一般比較大。目前場(chǎng)內(nèi)交易規(guī)模比較小，而商業(yè)銀行交易數(shù)量比較大，如果在交易所交易，一是可能對(duì)交易所國(guó)債價(jià)格產(chǎn)生影響，不利于價(jià)格的穩(wěn)定；二是不能迅速成交。發(fā)展場(chǎng)外交易能滿足商業(yè)銀行的需要。

三、我國(guó)國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)的建設(shè)

為改變我國(guó)國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)落后的局面，加快國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)的發(fā)展，應(yīng)重點(diǎn)做好以下幾個(gè)方面的工作。

1.引進(jìn)和推行國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)做市商制度。

做市商制度是指券商持有某些證券的存貨，并以此承諾維持該證券的買(mǎi)賣(mài)交易制度。國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)應(yīng)該引進(jìn)做市商制度。國(guó)債市場(chǎng)引進(jìn)做市商制度對(duì)我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的健康發(fā)展意義重大。第一，國(guó)債做市商制度有助于提高國(guó)債的流動(dòng)性。在國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)上有可能出現(xiàn)有買(mǎi)盤(pán)沒(méi)有賣(mài)盤(pán)，或有賣(mài)盤(pán)沒(méi)有買(mǎi)盤(pán)，或沒(méi)有買(mǎi)賣(mài)盤(pán)的情況。如果引進(jìn)做市商制度，做市商必須隨時(shí)對(duì)其做市的國(guó)債品種買(mǎi)賣(mài)雙向進(jìn)行報(bào)價(jià)，隨時(shí)準(zhǔn)備交易，投資者不會(huì)面臨一個(gè)沒(méi)有出價(jià)的狀態(tài)，這樣可以在任何時(shí)候找到交易的對(duì)手，從而提高了國(guó)債的流動(dòng)性。第二，國(guó)債做市商制度有助于國(guó)債市場(chǎng)的大宗交易。在目前的交易方式下，出現(xiàn)大宗買(mǎi)賣(mài)盤(pán)時(shí)，若市場(chǎng)供給或需求存在差距，在成交時(shí)間和價(jià)位不符合大宗交易時(shí)，會(huì)對(duì)市場(chǎng)造成沖擊。國(guó)債市場(chǎng)做市商制度具有收縮買(mǎi)賣(mài)之間差價(jià)的作用，投資者根據(jù)做市商買(mǎi)賣(mài)價(jià)差報(bào)價(jià)，從而便于大宗交易。第三，有助于穩(wěn)定國(guó)債價(jià)格，避免國(guó)債價(jià)格無(wú)規(guī)則的波動(dòng)。在國(guó)債市場(chǎng)上，投機(jī)成份過(guò)重會(huì)導(dǎo)致國(guó)債價(jià)格的大起大落。如果國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)引進(jìn)做市商制度，由于其買(mǎi)賣(mài)價(jià)差范圍有一定的規(guī)定，可以有效地避免國(guó)債價(jià)格的不正常波動(dòng)。

有人認(rèn)為國(guó)債場(chǎng)內(nèi)交易也采用做市商制度，我認(rèn)為這種想法不可取。因?yàn)閳?chǎng)內(nèi)市場(chǎng)本身有一套有效的運(yùn)行機(jī)制，集中競(jìng)價(jià)，撮合成交，不再需要做市商制度。

我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)引進(jìn)做市商制度應(yīng)解決以下幾個(gè)問(wèn)題：一是做市商的資格確定問(wèn)題。目前，我國(guó)券商隊(duì)伍已擴(kuò)大到100多家，其中國(guó)債一級(jí)自營(yíng)商有46家，另有24家準(zhǔn)一級(jí)自營(yíng)商。國(guó)債做市商只能選擇那些運(yùn)作規(guī)范、資本實(shí)力雄厚、市場(chǎng)信譽(yù)卓越、自營(yíng)規(guī)模較大、風(fēng)險(xiǎn)自控能力較強(qiáng)的券商作為做市商。因此，做市商應(yīng)該從現(xiàn)有的國(guó)債一級(jí)自營(yíng)商中選擇。二是做市券種的選擇問(wèn)題。當(dāng)前我國(guó)國(guó)債品種豐富，有短期券、也有中長(zhǎng)期券，是以全部國(guó)債品種作為做市還是選擇一部分券種做市？我認(rèn)為，在目前券種不多的情況下，應(yīng)該對(duì)全部券種進(jìn)行做市。三是對(duì)做市商的監(jiān)管問(wèn)題。為了保證做市商制度的健康運(yùn)行，要加強(qiáng)對(duì)做市商的監(jiān)管，嚴(yán)禁做市商賣(mài)空，防止做市商聯(lián)手操縱市場(chǎng)，限制做市國(guó)債的差價(jià)區(qū)間等。四是健全做市商政策法規(guī)制度。做市商制度的正常運(yùn)行需要相對(duì)完善的法律法規(guī)作為運(yùn)行的支撐和保證。目前我國(guó)證券法規(guī)中還沒(méi)有涉及這方面的內(nèi)容，因此要制定國(guó)債做市商的法規(guī)制度。

2.明確商業(yè)銀行在國(guó)債市場(chǎng)中的地位和作用。

商業(yè)銀行是國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)的主力，發(fā)展國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)首先要解決商業(yè)銀行的持券問(wèn)題。目前理論界對(duì)商業(yè)銀行持有國(guó)債存在不同的認(rèn)識(shí)，政府有關(guān)部門(mén)出于某些考慮開(kāi)始限制商業(yè)銀行持有國(guó)債。主張限制商業(yè)銀行持有國(guó)債的主要理由是商業(yè)銀行購(gòu)買(mǎi)國(guó)債會(huì)導(dǎo)致增加貨幣發(fā)行。我認(rèn)為，這不符合實(shí)際情況。目前商業(yè)銀行存款大于貸款，大量信貸資金用不出去，正在尋找出路，流動(dòng)性、安全性較高的國(guó)債應(yīng)是商業(yè)銀行主要的投資工具。中央銀行向商業(yè)再貸款，是中央銀行調(diào)節(jié)貨幣供給的手段，并不是商業(yè)銀行購(gòu)買(mǎi)國(guó)債引起的。至于貨幣投放增加，主要是因?yàn)橥鈪R占款增加。

商業(yè)銀行持有國(guó)債是央行進(jìn)行公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作的需要。《中國(guó)人民銀行法》明確規(guī)定中央銀行開(kāi)展公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)。從1996年開(kāi)始，中央銀行開(kāi)始進(jìn)行公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作。商業(yè)銀行購(gòu)買(mǎi)國(guó)債是中央銀行公開(kāi)市場(chǎng)操作的前提，中央銀行公開(kāi)市場(chǎng)操作主要是通過(guò)買(mǎi)賣(mài)國(guó)債和國(guó)債回購(gòu)來(lái)進(jìn)行。

商業(yè)銀行購(gòu)買(mǎi)國(guó)債是商業(yè)銀行資產(chǎn)管理的需要。持有國(guó)債符合商業(yè)銀行流動(dòng)性、安全性和盈利性原則。同時(shí)，商業(yè)銀行持有國(guó)債是國(guó)際通行的做法。《巴塞爾協(xié)議》中明確規(guī)定國(guó)債不是商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。商業(yè)銀行購(gòu)買(mǎi)和持有國(guó)債，有利于推進(jìn)我國(guó)專(zhuān)業(yè)銀行商業(yè)化的進(jìn)程，增強(qiáng)我國(guó)商業(yè)銀行在國(guó)際上的競(jìng)爭(zhēng)能力。并且1995年通過(guò)的《商業(yè)銀行法》明確允許商業(yè)銀行買(mǎi)賣(mài)政府債券。

3.加快集中統(tǒng)一的國(guó)債托管清算系統(tǒng)的建設(shè)。

建立集中統(tǒng)一的國(guó)債托管清算體系有利于防止國(guó)債市場(chǎng)的“賣(mài)空”、解決國(guó)債市場(chǎng)的分割、以及降低場(chǎng)外國(guó)債交易的結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)等。場(chǎng)外市場(chǎng)的發(fā)展不能沒(méi)有統(tǒng)一的托管清算體系，否則后果不堪設(shè)想。目前場(chǎng)外市場(chǎng)及部分證券交易中心的債務(wù)鏈和回購(gòu)鏈就是由于沒(méi)有統(tǒng)一的托管清算體系造成的，教訓(xùn)一定要吸取。

1996年，中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司正式成立，從而在機(jī)構(gòu)上為建立集中統(tǒng)一的國(guó)債托省清算體系奠定了基礎(chǔ)。1997年，財(cái)政部頒布了《中華人民共和國(guó)國(guó)債托管管理暫行辦法》，授權(quán)中央結(jié)算公司負(fù)責(zé)全國(guó)國(guó)債托管系統(tǒng)的日常運(yùn)行，從而為統(tǒng)一國(guó)債托管和結(jié)算提供了法律依據(jù)。

4.建立完備的國(guó)債經(jīng)紀(jì)人制度。

經(jīng)紀(jì)人是為交易商提供中介服務(wù)的機(jī)構(gòu)。由于成熟的國(guó)債市場(chǎng)具有批發(fā)的性質(zhì)，所以經(jīng)紀(jì)人是連接市場(chǎng)交易商的重要媒介，而且通過(guò)經(jīng)紀(jì)人的交易，交易雙方可以不暴露各自的身份，其資金頭寸狀況在交易協(xié)商過(guò)程中都是保密的。

我國(guó)經(jīng)紀(jì)人制度相當(dāng)落后，這也是制約我國(guó)國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)發(fā)展的一個(gè)重要原因。在我國(guó)國(guó)債場(chǎng)上，少量的國(guó)債場(chǎng)外交易是買(mǎi)賣(mài)雙方直接聯(lián)系和成交的。隨著國(guó)債市場(chǎng)參與人的不斷擴(kuò)大，這種直接的成交方式會(huì)受到時(shí)間、地點(diǎn)等客觀條件的約束，從而影響市場(chǎng)的效率。如果擁有一支活躍的經(jīng)紀(jì)人隊(duì)伍，對(duì)促進(jìn)國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)的發(fā)展無(wú)疑是有利的。因此，迅速培養(yǎng)出一支經(jīng)紀(jì)人隊(duì)伍，是發(fā)展我國(guó)國(guó)債場(chǎng)外交易市場(chǎng)的當(dāng)務(wù)之急。

高效的市場(chǎng)信息公布系統(tǒng)能為市場(chǎng)提供重要的價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制，使投資人及時(shí)做出投資決策。因此，在建立經(jīng)紀(jì)人制度的同時(shí)，改造地方性證券交易中心和全國(guó)證券自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)，建立全國(guó)統(tǒng)一的場(chǎng)外報(bào)價(jià)系統(tǒng)，讓所有的投資人、經(jīng)紀(jì)人等市場(chǎng)參與人都進(jìn)入這個(gè)系統(tǒng)，能使我國(guó)國(guó)債場(chǎng)外市場(chǎng)一開(kāi)始就有較高的起點(diǎn)。